近一時(shí)間，關(guān)于央行抑或提前加息的討論重挫了中國(guó)股票市場(chǎng)，但是債券市場(chǎng)并沒(méi)有應(yīng)聲而下，反而出現(xiàn)了小幅上漲。難道相比債券，股票對(duì)利率的變動(dòng)更敏感嗎？我們認(rèn)為，從中國(guó)經(jīng)濟(jì)本身、世界經(jīng)濟(jì)環(huán)境和債券市場(chǎng)收益率等多個(gè)角度來(lái)看，中國(guó)在未來(lái)半年內(nèi)加息的可能性不大。

　　首先，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)在平穩(wěn)信貸而非控制通脹。因此，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款是貫穿央行全年工作的核心工作。提升央票利率和存款準(zhǔn)備金率只是為了給后續(xù)的“對(duì)沖外匯占款”和“滾雪球式的央票”留出空間，是央行調(diào)控“經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)度”的開(kāi)始，而并不是收縮流動(dòng)性的開(kāi)始。

　　其次，必須認(rèn)識(shí)到，西方經(jīng)濟(jì)體的通縮令中國(guó)難以獨(dú)自提高利率。美國(guó)失業(yè)率高企，聯(lián)儲(chǔ)多次聲明無(wú)意改變長(zhǎng)時(shí)期低利率的狀態(tài)；歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，英國(guó)的經(jīng)濟(jì)也不樂(lè)觀(guān)，日本還處于通貨緊縮階段。

　　最近一年人民幣都一直盯住美元，這樣的好處顯然是穩(wěn)定出口競(jìng)爭(zhēng)力。但是中國(guó)在推進(jìn)匯率利率改革上，受到美國(guó)金融政策的影響會(huì)增大，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，過(guò)低的匯率相當(dāng)于中國(guó)人補(bǔ)貼了世界，也使得油價(jià)等大宗商品高漲。所以，在維持中美利差的情況下，如果作為通脹防范措施，或者是通脹預(yù)期管理措施而進(jìn)一步加息的話(huà)，熱錢(qián)就會(huì)大量涌入。熱錢(qián)的流入會(huì)進(jìn)一步加劇我國(guó)通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。

　　最后，我們認(rèn)為債券市場(chǎng)已經(jīng)反映了通脹預(yù)期。金融市場(chǎng)除了關(guān)心現(xiàn)實(shí)的或者已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的通脹率(CPI)之外，更加關(guān)心通脹預(yù)期。美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債和短期國(guó)債收益率之差最令市場(chǎng)關(guān)注，中國(guó)債券收益率也異常陡峭，長(zhǎng)端收益率已經(jīng)隱含了數(shù)次的加息預(yù)期，而今年以來(lái)人民幣掉期利率大幅上行了30-40BP，5年期的掉期收益率曾升到4%以上，但是央行的“微調(diào)”動(dòng)作并未使債市大幅下跌，長(zhǎng)債收益率還有下降。究其原因是自2009年7月以來(lái)的債券市場(chǎng)“陰跌”已經(jīng)充分反映了通脹預(yù)期，一旦央票上升幅度小于等于預(yù)期，則不跌反升。

　　若采用以一年定存為基準(zhǔn)的浮動(dòng)利率政策性金融債收益率曲線(xiàn)和固定利率政策性金融債到期收益率曲線(xiàn)的差異來(lái)描述一年定存利率的加息預(yù)期，我們發(fā)現(xiàn)未來(lái)6個(gè)月內(nèi)市場(chǎng)不存在加息預(yù)期。未來(lái)一年和兩年內(nèi)，市場(chǎng)至多有1次加息預(yù)期。未來(lái)三、四、五年內(nèi)，加息預(yù)期分別為2、3、4次。預(yù)計(jì)在六個(gè)月之內(nèi)，收益率曲線(xiàn)整體上還是處于熊市平坦化階段，債券和掉期的收益率變平將是大概率事件 。(光大銀行資金部 王興峰)