6月29日，作為IPO重啟后首單的三金藥業(yè)正式發(fā)行，網(wǎng)上網(wǎng)下雙線同步。根據(jù)公司發(fā)布的公告，三金藥業(yè)的發(fā)行價格定為19.8元，共發(fā)行4600萬股，預(yù)計募集資金9.1億元，并將在近日作為IPO重啟第一單掛牌上市。

　　經(jīng)過9個多月的“斷檔”期，IPO重新開閘后市場反映究竟如何？記者在北京多家證券公司了解到，從當(dāng)天參與申購的情況來看，并沒有出現(xiàn)想象中的火爆局面。除了普通散戶消化新規(guī)，機構(gòu)投資者受制于申購上限的約束之外，三金藥業(yè)的首發(fā)定價過高，也給市場帶來了分歧和憂慮。

　　據(jù)了解，當(dāng)前A股市場的平均市盈率大致在24、25倍左右，而三金藥業(yè)發(fā)行價格定為19.8元，如果按2008年凈利潤攤薄后的每股收益0.6元計算，發(fā)行市盈率高達(dá)33倍。如此之高的發(fā)行價，如此之高的對應(yīng)市盈率，讓二級市場的投資人如何進(jìn)入？作為IPO重啟之后的首單，三金藥業(yè)為發(fā)行制度改革后的市場開了一個什么樣的頭？

　　數(shù)據(jù)顯示，上證綜指在6124點是70倍市盈率，而1664點卻僅有12倍市盈率，目前是24、25倍市盈率。有分析師據(jù)此認(rèn)為，即便考慮到“大小非”因素，以A股估值的歷史均值以及估值高點對半折價，上證綜指對應(yīng)25至30倍市盈率。

　　“您認(rèn)為桂林三金發(fā)行價格合理嗎？”新浪網(wǎng)的網(wǎng)上調(diào)查結(jié)果顯示，在參與此次調(diào)查的66884人當(dāng)中，認(rèn)為“不合理”的多達(dá)58573人，所占比重為87.6%，僅有5607人表示“合理”，所占比重僅為8.4%。

　　當(dāng)問及三金藥業(yè)市盈率是不是太高時，中國政法大學(xué)教授劉紀(jì)鵬表示，這個市盈率的確是太高了。劉紀(jì)鵬說，“我覺得應(yīng)該是在15倍的市盈率，也就是價格在10塊錢，這個大家可能會看著好一點�！�

　　國家會計學(xué)院講師夏草也表示，三金藥業(yè)的發(fā)行價格虛高，IPO發(fā)行新規(guī)沒有發(fā)揮什么作用。夏草認(rèn)為，33倍的發(fā)行市盈率不合理，三金藥業(yè)正常的發(fā)行定價應(yīng)該是在15倍左右的市盈率，價格在10元左右。他認(rèn)為，導(dǎo)致三金藥業(yè)發(fā)行價虛高的原因還是在新股發(fā)行體制不科學(xué)，重新出臺的IPO發(fā)行新規(guī)并沒有實質(zhì)性改變。

　　根據(jù)渤海證券策略研究員何翔的判斷，本次發(fā)行網(wǎng)上總申購資金在1500億至2500億元之間，以首日漲幅在5%至15%計算，收益率約在0.015%至0.06%之間。由于申購資金須凍結(jié)3天，對應(yīng)年化收益率大約2%至7%。但新股市場化定價后，未來新股申購的收益較為有限，發(fā)行價格與上市價格往往比較接近，首日漲幅可能縮小，甚至有上市“破發(fā)”的風(fēng)險。

　　針對三金藥業(yè)將來上市后，會否存在首日“破發(fā)”的風(fēng)險，信達(dá)證券研究中心副總經(jīng)理劉景德則表示，“首日破發(fā)的幾率幾乎為零，在A股歷史上，還從沒有小盤股上市首日破發(fā)的先例�！眲⒕暗逻M(jìn)一步表示，從桂林三金的發(fā)行價來看，應(yīng)該說市場總體認(rèn)為是相對偏高的，目前來看，確實市盈率不低。但是由于它是新股發(fā)行的第一單，在詢價過程中受到機構(gòu)投資者的追捧，所以價格偏高一些也是情理之中的。

　　機構(gòu)對三金發(fā)行價格存在較大分歧

　　三金藥業(yè)發(fā)行價格為19.8元，發(fā)行市盈率為33倍，這個價位正好處于三金藥業(yè)保薦機構(gòu)招商證券給出的價格的中位。招商證券此前給出的參考價格是17至21元的估值區(qū)間。

　　據(jù)分析，按19.8元的發(fā)行價計算，三金藥業(yè)總市值將達(dá)90億元，與同仁堂的90億元和東阿阿膠的96億元市值相當(dāng)，也高于多數(shù)優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥股。在已上市的百余只醫(yī)藥股中，總市值排名位居第13位。并且，三金發(fā)行價對應(yīng)2009年動態(tài)市盈率也超過26倍，和現(xiàn)有二級市場同板塊的江中藥業(yè)、三精制藥、三九藥業(yè)等估值水平基本相當(dāng)。

　　針對投資者的疑問，招商證券投行總部董事總經(jīng)理朱仙奮對發(fā)行價格的制定做了解釋。她表示，發(fā)行價格是基于三方面確定的。分別是：詢價機構(gòu)的報價情況；行業(yè)內(nèi)可比公司的價格；發(fā)行人對價格的預(yù)期。其中，行業(yè)內(nèi)可比公司取了云南白藥、康緣藥業(yè)、江中藥業(yè)、東阿阿膠、三精制藥、哈藥股份6家公司，這些公司2008年市盈率平均為28倍。

　　而桂林三金最終確定的發(fā)行價格19.8元，按照2008年度經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益前后孰低的凈利潤除以發(fā)行后總股本計算，市盈率為32.89倍；而本次發(fā)行前總股本計算，市盈率則為29.55倍。有投資者就此認(rèn)為該市盈率水平明顯高于行業(yè)平均水平。對此，朱仙奮認(rèn)為，同比上市公司云南白藥市盈率41倍和東阿阿膠市盈率31倍，該市盈率是合理的。

　　綜合各家券商在路演之后各自給出的桂林三金詢價區(qū)間可知，19.8元的發(fā)行價已接近所有報價的上限。如安信證券給出的詢價區(qū)間為12.96至14.4元，渤海證券給出15至18元的區(qū)間價格，國泰君安為14.8至17.8元，上海證券為14.61至16.69元。

　　申銀萬國相關(guān)分析師坦稱，三金藥業(yè)最終確定的發(fā)行價偏高。根據(jù)申銀萬國發(fā)布的研究報告，其合理申購價應(yīng)為14.14至15.37元。2008年3月公司陸續(xù)提高西瓜霜系列和三金片價格，2009年同比有價升驅(qū)動盈利增長，預(yù)計公司2009年至2011年全面攤薄EPS為0.77元、0.91元、1.07元，同比增長27%、19%、18%。參考同類OTC藥企2009年23-25倍動態(tài)市盈率，三金上市后合理價格為17.7-19.2元，新股申購給予20%折扣，合理申購價格14.14至15.37元。而中金公司發(fā)布報告估算，三金藥業(yè)上市后合理價格區(qū)間在19至21.3元，建議申購價17至19元。

　　所不同的是，對于三金藥業(yè)19.8元的發(fā)行價，也有機構(gòu)認(rèn)為是合理的。根據(jù)長江證券發(fā)布研究報告，認(rèn)為從該公司主營業(yè)務(wù)來看，西瓜霜系列和三金片系列兩大產(chǎn)品去年實現(xiàn)的收入就超過8億元，這在整個行業(yè)來看表現(xiàn)非常突出，盡管考慮到三金董事長年齡偏高等因素，但還是看好桂林三金，并認(rèn)為承銷商招商證券給出的價格參考區(qū)間(17元至21元)比較合理。

　　新股定價過高不利市場穩(wěn)定

　　在市場的諸多爭議和質(zhì)疑聲中，IPO重啟第一單三金藥業(yè)仍在按部就班地走著其上市之路。從“首單”的尋價過程和最終定價情況來看，對于新股定價過高等方面的市場“硬傷”，IPO發(fā)行新規(guī)好像還暫時未能拿出多大的療效。

　　英大證券研究所所長李大霄表示，由于IPO新政向中小投資者傾斜，這將使中小投資者的中簽幾率大幅提高，可望再度引發(fā)一場“打新”熱潮。他同時提醒說，新股發(fā)行制度改革是一個逐步市場化的過程，不可能一步到位，特別是在對新股的定價上，還需要反復(fù)論證甚至試錯的嘗試。

　　在接受記者采訪的時候，很多專家提出憂慮說，像三金藥業(yè)在一級市場定價就這么高，將會帶來一級市場的泡沫直接向二級市場輸送和傳導(dǎo)的風(fēng)險。因為對于二級市場來說，一級市場的新股定價，在很大程度上起到價格參照和心理暗示的作用。如果未來三金藥業(yè)正式上市后股價再有較大幅度的彈升，那將意味著二級市場的炒新風(fēng)險極大。如此這般，隨著新股數(shù)量的增加，將給市場穩(wěn)定增添很多隱憂。

　　“買三金藥業(yè)還不如買江中藥業(yè)�！便y萬國研究所市場研究總監(jiān)桂浩明如此表示。桂浩明說，作為實施IPO新政后的第一個新股，桂林三金經(jīng)649家機構(gòu)詢價，其發(fā)行價格最后被定在19.8元。如果以該公司預(yù)測的2009年稅后利潤計算，那么發(fā)行市盈率就達(dá)到26倍。而這已經(jīng)接近乃至超過同類的其他幾家中醫(yī)藥股目前在二級市場的價格水平。考慮到桂林三金上市以后股價還可能上漲，假如以過去新股上市以后的平均漲幅計，市價至少也要到30元，一躍而為高價品種。這個時候其市值大約為140億元，市值與產(chǎn)值比，也是同類企業(yè)中最大的。

　　三金藥業(yè)的高價發(fā)行，從市場角度來說會有什么意義呢？對此，桂浩明表示，在IPO新政條件下，參與詢價的機構(gòu)為了確保能夠獲得配售，會不由自主地提高報價。因為很明顯，如果詢價時價格報低了，那么很有可能因為低于發(fā)行價買不到股票。而從確保申購成功的角度來說，它們可以把報價定在新股二級市場可能達(dá)到的價位之下。于是，也就有了桂林三金的發(fā)行市盈率與同類股票二級市場收益率基本一致現(xiàn)象出現(xiàn)。在這里，該股的高價發(fā)行，實際上是向市場提示，一、二級市場，現(xiàn)在正出現(xiàn)了接軌之勢。

　　盡管新股定價有過高嫌疑，但有分析人士仍然認(rèn)為，此次新股發(fā)行制度改革并沒有終結(jié)新股申購的無風(fēng)險套利機會，因為“新股不敗”的根源不在于發(fā)行價格的高低，而在于新股的稀缺。

　　譬如，桂林三金高達(dá)33倍的發(fā)行市盈率，機構(gòu)詢價仍然超額認(rèn)購164.92倍。之所以會這樣，就是因為A股的新股發(fā)行必須經(jīng)過證監(jiān)會審批，由證監(jiān)會人為地控制住了新股供應(yīng)量，使新股成為市場的稀缺資源。而此次新股發(fā)行制度改革，只是在技術(shù)層面進(jìn)行了一些小改動而已，“新股不敗”的根本因素沒有絲毫改變，未來的新股改革仍有很大的空間。 (本組稿件由記者張漢青采寫)