美聯(lián)儲的降息，似乎在短期內(nèi)并未能為股市帶來根本性的提振作用———盡管降息消息在盤中被報道，但道瓊斯工業(yè)指數(shù)反而在最后12分鐘內(nèi)急挫超過300點(diǎn)。就有關(guān)市場主體的調(diào)查來看，盡管美國金融機(jī)構(gòu)和外部投資者對降息的意見正產(chǎn)生根本分歧，但在不看好前景的方面一致。

　　從種種跡象來看，通過購買問題資產(chǎn)和擴(kuò)大貸款抵押品范圍，美國的財政部和美聯(lián)儲已經(jīng)在事實(shí)上采用了所謂“量化寬松”政策。這個政策似曾相識且令人記憶猶新。

　　在20世紀(jì)90年代，日本央行即采用了這一政策來應(yīng)對彼時的通貨緊縮，當(dāng)時，留給世界鮮明印象的是，日本的短期利率持續(xù)在零水準(zhǔn)附近，但是日本仍然無可避免地持續(xù)衰退。

　　這實(shí)在是個飲鴆止渴的辦法。說得更委婉些，是一劑不折不扣的虎狼藥。

　　事情的真相還不止于此，與日本央行21世紀(jì)初的方案相比，美聯(lián)儲擴(kuò)張其資產(chǎn)負(fù)債表的速度實(shí)在是快得驚人。由于市場流動性始終無法釋放，美聯(lián)儲采取的大量措施雖名為解凍信貸市場，但也導(dǎo)致了其資產(chǎn)負(fù)債表的急劇膨脹。今天，美聯(lián)儲已在毫無愧色地以危機(jī)的名義向市場投注了數(shù)量驚人的流動性，而且似乎還樂于看到銀行間市場的有效聯(lián)邦利率偏低的狀況。這不由得不令人開始擔(dān)心，一旦美國聯(lián)邦利率真的快速調(diào)降到1%以下，規(guī)模巨大的貨幣基金市場是否可能會猝然崩盤。

　　來自巴克萊資本的分析也指出，日本央行用了三年時間才將其資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張了35%，美聯(lián)儲卻僅僅用了一個月，就把資產(chǎn)負(fù)債表翻了一番。這種現(xiàn)實(shí)當(dāng)然旁證了流動性緊縮的局面，但或許已經(jīng)急紅了眼的美聯(lián)儲應(yīng)該安靜下來想一下，美國是否已經(jīng)掉進(jìn)了“流動性陷阱”。

　　理論上，量化寬松政策實(shí)際上是具有典型貨幣原教旨主義色彩的工具。其生效邏輯是：如果經(jīng)濟(jì)達(dá)不到長期均衡，造成物價調(diào)整不充分的話，若通過降低名義利率，則根據(jù)費(fèi)雪公式，會帶動實(shí)際利率下降(假設(shè)物價不發(fā)生變化)。實(shí)際利率的下降有助于促進(jìn)企業(yè)、個人的短期投資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。這是量化寬松政策的立足點(diǎn)。不過，在傳統(tǒng)的凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)框架中，貨幣當(dāng)局對利率是無法隨心所欲進(jìn)行調(diào)控的，由于資金持有者的靈活性偏好事實(shí)上可以絕對化，則當(dāng)利率降至某一極低水準(zhǔn)時，因利息收入太低，現(xiàn)金窖藏效應(yīng)凸顯，導(dǎo)致債務(wù)工具市場崩潰，這就是所謂流動性陷阱。

　　流動性陷阱易進(jìn)難出。以日本案例來看，量化寬松政策事實(shí)上造成了日本國民與企業(yè)對低利率的長期依賴，經(jīng)濟(jì)社會上下如同服用了興奮劑一樣欲罷不能。從上世紀(jì)九十年代中期啟動政策，到1999年降為零利率，直到現(xiàn)在這個政策仍沒有完全退位。美國現(xiàn)在才開始玩這個“勇敢者的游戲”，能否做到“萬花叢中過，片葉不沾身”，仍是未知數(shù)。

　　再退一步，即使美聯(lián)儲操縱貨幣工具因機(jī)緣巧合而成功，那么以救市的煌煌名義釋放出的這些數(shù)萬億級別的美元如何消解也是一個實(shí)際的問題。設(shè)若世界幸運(yùn)地熬過了通貨緊縮這個眼前的坎兒，別忘了，緊接著還有通貨膨脹一道溝呢。 (沈洪溥 中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司風(fēng)險研究中心 研究員)