“服務三農(nóng)”特色與“錯位競爭優(yōu)勢”可待加強

　　　編前語6月9日，證監(jiān)會發(fā)行審核委員會將審議農(nóng)行的首發(fā)申請。在當前股市弱勢振蕩的環(huán)境下，業(yè)內(nèi)人士對于農(nóng)行IPO的影響存在較大分歧。悲觀者認為農(nóng)行的發(fā)行和融資規(guī)模都將令市場承受重壓；樂觀者則看重農(nóng)行“服務三農(nóng)”的政策背景以及與其他商業(yè)銀行相比的“錯位競爭優(yōu)勢”，指出應當全面看待農(nóng)行的資產(chǎn)質(zhì)量問題。業(yè)內(nèi)人士普遍認為，此次定價將存在一定“折扣”，這將為農(nóng)行股票上市后反彈補漲埋下伏筆。

　　作為四大國有銀行中最后一家上市的銀行，毫無疑問，農(nóng)行的IPO可算得是今年國內(nèi)資本市場最為惹人注目的“大事件”之一。日前，農(nóng)行公布了自己的A股招股說明書(申報稿)，關(guān)系其資產(chǎn)質(zhì)量的一系列最新數(shù)據(jù)出爐，而隨著9日首次過會時點的臨近，市場最為關(guān)注的發(fā)行定價、融資規(guī)模等信息也將浮出水面。對此，業(yè)內(nèi)究竟有著怎樣的解讀和預期？

　　既然為后來者，農(nóng)行IPO在即，其資產(chǎn)質(zhì)量不免要被拿來與已經(jīng)成功上市的工行、中行以及建行作一番比較。若就業(yè)績增速而言，農(nóng)行的表現(xiàn)可圈可點。數(shù)據(jù)顯示，農(nóng)行2009年的凈利潤增速為四大行之冠；今年首季凈利潤增長38.5%，在四大行中也位居前列。無疑，這樣的成績叫人對上市在即的農(nóng)行充滿期待。

　　不過，有分析師強調(diào)，在農(nóng)行資產(chǎn)總值高基數(shù)的背景下，如此高增長的可持續(xù)性還需要觀察，而與之相比，農(nóng)行的不良貸款率以及撥備覆蓋率等數(shù)據(jù)顯得并不樂觀，這很有可能成為拖累其定價的重要因素。的確，數(shù)據(jù)顯示，2009年農(nóng)行不良貸款率為2.91%，高于其他三大行約1.5%的水平；就撥備覆蓋率而言，農(nóng)行在四大行中也處于偏低水平。

　　“就農(nóng)行的資產(chǎn)質(zhì)量而言，我認為應該全面地看。”對此，東方證券高級分析師金麟6月8日在接受本報記者采訪時表示。“農(nóng)行存量風險較大，但增量貸款質(zhì)量較好�！边@是他給出的綜合評價。

　　金麟進一步對記者表示，由于前期改革成本等因素影響，目前農(nóng)行的不良貸款率較同行確實較高，但是，應當看到，2008年至2009年，其不良貸款生成率表現(xiàn)良好，資產(chǎn)質(zhì)量較之前穩(wěn)定。“這一方面得益于農(nóng)行建立了自上而下的風控體系，另一方面是因為其引入了國際先進的風控工具和技術(shù)�！彼�分析說，“整體而言，農(nóng)行的歷史不良率較高，但當前的趨穩(wěn)有利于其逐步減輕歷史負擔。”就撥備覆蓋率而言，金麟認為，盡管整體而言撥備覆蓋率較低，但是要區(qū)分預計損失的單獨計提和組合計提兩種方式來看，單獨計提對應的是過去的風險，而組合計提對應的是未來的風險�！皬慕M合計提來看，農(nóng)行較之同業(yè)水平并不算太差。”他表示。

　　在進行資產(chǎn)質(zhì)量對比的過程中，農(nóng)行獨特的“服務三農(nóng)”功能也較多被業(yè)內(nèi)提及。有機構(gòu)質(zhì)疑，這部分政策性的定位或許會對農(nóng)行創(chuàng)造資本價值的能力形成制約。不過，也有分析人士認為，農(nóng)行的“服務三農(nóng)”定位可能恰恰成為其有別于其他上市銀行的優(yōu)勢。

　　中國社科院金融所銀行研究室主任曾剛?cè)涨氨硎�，農(nóng)行的“三農(nóng)”業(yè)務比較符合國務院支持農(nóng)業(yè)發(fā)展的定位，對“三農(nóng)”業(yè)務獨立考核也對農(nóng)行以后的發(fā)展有很大幫助。同時，農(nóng)行將受益于城市化進程的不斷推進，發(fā)展?jié)摿Ω�大�?/p>

　　金麟則認為，“服務三農(nóng)”這部分業(yè)務能否從政策性向商業(yè)性轉(zhuǎn)變將成為農(nóng)行上市后一個可以持續(xù)關(guān)注的點，如果對接成功，事實上將有助于農(nóng)行成為眾多上市銀行中一家更具特色的銀行。

　　“事實上，相較于其他幾家上市銀行，農(nóng)行本身存在著‘錯位競爭優(yōu)勢’�！苯瘅雽τ浾弑硎�。從網(wǎng)點分布上來看，目前多數(shù)銀行的網(wǎng)點多集中于城鎮(zhèn)，而農(nóng)行則在縣域有很大的分布。“這已經(jīng)在其業(yè)務結(jié)構(gòu)上有所影響，目前農(nóng)行的活期和儲蓄存款占比較高，這使得其存款基礎更為穩(wěn)定�！彼�進一步分析說，“此外，農(nóng)行對小企業(yè)的貸款凈息差其實是高于其他上市銀行的，如果這部分風險可控的話，對農(nóng)行的競爭力是加分的�！鞭r(nóng)行在招股說明書(申報稿)中也表明，在中國發(fā)展迅速的廣大縣域地區(qū)，農(nóng)行是最重要的金融服務提供商和領(lǐng)導者。農(nóng)行共擁有縣域地區(qū)的2048個縣級支行和22個二級分行營業(yè)部。截至2009年12月31日，該行在縣域地區(qū)的貸款總額和存款總額分別為1萬多億元和3萬多億元，分別較2008年12月31日增長43.4%和20.7%。

　　那么，在上述對農(nóng)行資產(chǎn)質(zhì)量、競爭優(yōu)劣勢判斷的基礎上，業(yè)內(nèi)對于農(nóng)行的定價水平究竟有著怎樣的預期呢？

　　一方面，現(xiàn)有上市銀行特別是三大國有銀行當前的估值水平將形成重要的參考指標。“目前工商銀行的市凈率在2倍左右，較低的中行在1.7倍左右，基于目前農(nóng)行相對較高的不良貸款率，其定價應當會在此基礎上有一定的折扣�！苯瘅敕治稣f。他進一步給出自己的預期，“我認為發(fā)行前PB在1.6倍左右是可以接受的，預計一、二級市場會有15%以上的收益水平�！�

　　另有分析人士認為，當前市況下，期望農(nóng)行發(fā)行有過多的折扣率也是不實際的。這是因為，盡管目前農(nóng)行與上市大行資質(zhì)上存在差異，但改制上市之后，農(nóng)行將迎來快速成長期，由于改革紅利的存在，其上市后幾年的增速有望超過已上市多年的大行。

　　另一方面，目前A股信心不足、弱勢振蕩的市場環(huán)境也會對農(nóng)行的發(fā)行定價產(chǎn)生一定影響。平安證券首席分析師李會青認為，目前農(nóng)行IPO定價面臨困境，在目前市場走低的大環(huán)境下，一旦定價偏高，IPO發(fā)行可能會遭遇失�。蝗绻�定價偏低，融資方面可能又達不到預期效果。據(jù)此，他也給出了“打折”的預期———“基于國有三大行市凈率偏低，農(nóng)行市凈率在1.5至1.8倍之間比較合理�！�(記者 王妍）